Una vez cada tres años, el Banco de Pagos Internacionales realiza una encuesta sobre las dimensiones de los mercados de divisas, así como de diversos productos financieros derivados. La edición de diciembre de 2022 de la Revisión trimestral del BPI incluye cinco artículos que discuten los resultados de la última encuesta. Aquí, me centraré en “El mercado mundial de divisas en tiempos de volatilidad”, por Mathias Drehmann y Vladyslav Sushko.
El hallazgo principal de la encuesta más reciente es que la facturación diaria en el mercado de divisas ha alcanzado los $7,5 billones por día, sobre una base anual, aproximadamente 60 veces el nivel del PIB mundial. Claramente, la mayor parte de este mercado no tiene nada que ver con el comercio de divisas para financiar importaciones y exportaciones. En cambio, se trata de cobertura y arbitraje en los mercados financieros.
En esta figura, la altura complete de las barras en el panel de la izquierda muestra el aumento del mercado de divisas a lo largo del tiempo. El sombreado dentro de las barras muestra los tipos de operaciones: mercado al contado, intercambios de divisas (en los que dos partes, cada una de las cuales recibe un pago futuro en diferentes monedas, acuerdan “intercambiar” estos pagos y recibir la otra moneda en su lugar); contratos a plazo (que se pueden considerar como contratos personalizados que se negocian en el mercado extrabursátil, a diferencia de los contratos de futuros que están estandarizados y se negocian en una bolsa); opciones; y swaps de divisas (related a un swap de divisas, excepto que lo que se intercambia no son solo dos pagos en diferentes monedas, sino también un flujo de pagos de intereses a lo largo del tiempo). El panel de la derecha muestra que la participación de este mercado representada por los mercados al contado ha ido disminuyendo con el tiempo, mientras que la participación en swaps de divisas y contratos a plazo ha ido en aumento.
Los resultados de la encuesta también enfatizan la importancia central del dólar estadounidense en los mercados de divisas. Cada transacción de divisas involucra dos monedas diferentes: en casi el 90% de todas las transacciones en este mercado, el dólar estadounidense está en un lado de la transacción. En la práctica, esto significa que si alguien quiere operar con dos divisas A y B distintas del dólar estadounidense, lo que en realidad sucede tras bambalinas es que A se convierte primero en dólares estadounidenses, y luego los dólares estadounidenses se convierten en B. Hay una El debate en curso en los últimos años sobre si el dólar estadounidense perderá o podría estar perdiendo su estatus como la “moneda de reserva” international, pero esta evidencia sugiere que el dólar estadounidense continúa desempeñando un papel extremadamente central. Sin embargo, Un cambio con respecto al papel del dólar estadounidense, que he señalado aquí en el pasado y se analiza en los resultados de esta encuesta, es que cuando los bancos centrales de todo el mundo tienen reservas de divisas, el dólar estadounidense desempeña un papel menor. que en el pasado.
El tamaño bruto de este mercado sugiere un cierto grado de preocupación. ¿Qué sucede, por ejemplo, si hay un intercambio de divisas en el que una de las partes acordó realizar un pago en, digamos, dólares estadounidenses en el futuro, pero cuando llega el momento de realizar ese pago, la parte no puede hacerlo? Dos de los artículos de este número analizan posibles puntos conflictivos. Por ejemplo, Marc Glowka y Thomas Nilsson escriben en “Riesgo de liquidación de divisas: un problema sin resolver”:
El riesgo de liquidación de divisas, el riesgo de que una de las partes de una operación de divisas no entregue la divisa adeudada, puede generar pérdidas significativas para los participantes del mercado, a veces con consecuencias sistémicas. La quiebra de Bankhaus Herstatt en 1974, el ejemplo más conocido, erosionó la confianza en las relaciones interbancarias y provocó la congelación de los préstamos del mercado monetario (Galati (2002)). Los ejemplos recientes incluyen la pérdida de 300 millones de euros de KfW Bankengruppe cuando Lehman Brothers colapsó en 2008 (Hughes (2009)), y la pérdida de 130 millones de dólares de Barclays ante un pequeño cambio de divisas en marzo de 2020 (Parsons (2021)). Casi 50 años después de la quiebra de Herstatt, casi un tercio de la facturación de divisas entregables sigue sujeta al riesgo de liquidación, según nuevos datos de la Encuesta trienal del BIS de 2022.
Con un espíritu related, Claudio Borio, Robert N McCauley y Patrick McGuire analizan ese problema en “Deuda en dólares en swaps y contratos a plazo de divisas: enorme, faltante y creciente”. Escriben:
Los mercados de swaps de divisas son vulnerables a las restricciones de financiación. Esto fue evidente durante la Gran Disaster Financiera (GFC) y nuevamente en marzo de 2020 cuando la pandemia de Covid-19 causó estragos. A pesar de todas las diferencias entre 2008 y 2020, los swaps surgieron en ambos episodios como puntos críticos, con prestatarios en dólares obligados a pagar tasas altas si podían pedir prestado. Para restaurar el funcionamiento del mercado, las líneas de canje del banco central canalizaron dólares a bancos extraterritoriales fuera de los EE. UU., que los prestaron a quienes luchaban por dólares. Esta deuda en dólares fuera de stability plantea desafíos políticos particulares porque las estadísticas estándar de deuda la pasan por alto. La falta de información directa dificulta que los formuladores de políticas anticipen la escala y la geografía de las necesidades de refinanciación del dólar. Así, en tiempos de disaster, las políticas para restaurar el flujo fluido de dólares de corto plazo en el sistema financiero (por ejemplo, las líneas de swap del banco central) quedan en la niebla.
Al menos hasta ahora, la principal “respuesta” cuando surgen estos problemas ha sido que los bancos centrales lleven a cabo sus propios swaps de divisas, para hacer más disponible una moneda escasa. Este enfoque ha demostrado ser viable hasta ahora, pero a medida que estos gigantescos mercados crecen en tamaño y se ven sometidos a tensiones más allá de las imaginadas actualmente (¿una combinación de eventos económicos negativos y un ataque de ciberdelincuencia, tal vez?), algunas consideraciones avanzadas adicionales de mecanismos a prueba de fallas parece que vale la pena
